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L’Italia nello scenario di crisi mondiale: si scrive debito, si legge rischio di default

La drammaticità della crisi che sta attraversando l’Italia sta tutta nella sintesi fornita dal grafico qui sopra, che riproduce lo storico degli ultimi cinque anni dello spread di rendimento tra BTP italiani e Bund tedeschi, con scadenza decennale.
Dai livelli del 2006-2007, anni nei quali lo spread non arrivava a 30 punti base, subiamo oggi un differenziale di tassi che ha toccato i 384 punti base.
La lettura di questo indicatore è semplice: sta crescendo la sfiducia circa la solvibilità del debito sovrano italiano e una remunerazione maggiore viene chiesta a fronte del maggior rischio che i mercati percepiscono rispetto al debito tedesco.
Poiché in economia la credibilità ha un prezzo, il sospetto che i mercati hanno iniziato a nutrire nei confronti della non solvibilità del nostro debito ci costa ulteriore denaro.
Quanto? La risposta non è immediata: occorre considerare che circa il 70% del debito è a tasso fisso e quindi la maggiorazione di tasso ha effetti immediati solo sulla quota del debito che viene rinegoziata (o emessa per la prima volta); a questa deve aggiungersi la quota di debito a tasso variabile, sia in essere sia di nuova emissione.
Per farla breve, poiché ogni anno viene rinegoziato circa un terzo dello stock di debito e la manovra appena varata vale circa 55 miliardi per il 2011 eper il 2012, un calcolo prudenziale induce a ritenere che l’incremento del differenziale costerà all’incirca una decina di miliardi fino alla fine del prossimo anno.
Questa somma va ad aggiungersi agli interessi sul debito che già paghiamo e che, secondo il Ministero dell’Economia, sono destinati ad aumentare nei prossimi anni passando dagli attuali 76 agli 84 miliardi del 2012, ai 91,3 del 2013, ai 97,6 del 2014.
In questo contesto è facile comprendere quanto alto sia il rischio di downgrading da parte delle agenzie di rating, al punto che alcuni operatori – temendo il peggio – auspicano che il taglio si limiti ad un solo notch (cioè da Aa2 a Aa3, sulla scala dell’agenzia Moody’s).
Se il taglio fosse più pesante, il downgrade potrebbe costarci ancora di più in termini di ulteriori incrementi dei tassi e vanificare gli sforzi della Bce – già di per sé insufficienti – nel sostenere il nostro debito acquistando sui mercati i titoli italiani.
Del resto, prestereste i vostri soldi ad una persona che, guadagnando 100 euro l’anno, ne spende puntualmente 104 e ha già accumulato un debito di 120 euro?
Non solo: continuereste a prestargli soldi sapendo che gli interessi che dovrà pagare aumenteranno nei prossimi anni e che la sua banca gli ha già imposto da qualche anno (con il trattato di Maastricht) di non indebitarsi per più di 60 euro?
A fronte di questa situazione, l’Italia non sta facendo molto se non cercare di spalmare il debito su un orizzonte sempre più lungo, aumentando la quota di titoli con maturity maggiore: basti pensare che nel 2010 i BTP hanno rappresentato quasi il 41% delle emissioni (rappresentavano circa il 32% del 2007).
La vita media dei titoli di stato (cioè il tempo medio intercorrente tra la loro emissione e la relativa scadenza) è passata dai 2 anni e mezzo del 1990 a poco più di 7 anni del 2010.
Tuttavia, nell’attuale fase, anche questa strategia potrebbe costituire una fonte di peggioramento del servizio del debito, perché potremmo vederci costretti a pagare, di nuovo, tassi più elevati per rendere appetibili titoli con scadenze più lunghe in un momento in cui i mercati – complice il rialzo dei tassi – dovrebbero naturalmente preferire l’acquisto di titoli a scadenze più ravvicinate.
In altri termini, il rapporto debito/PIL, che oggi è al 120%, rischia di peggiorare ulteriormente, anche perché nessuno sembra far affidamento su una sostanziale crescita del prodotto interno lordo. La più ottimistica delle previsioni, che suona oggi non credibile, stima una crescita del PIL italiano di poco inferiore al 3% per il 2012.
Conclusione: anche nella migliore (e più improbabile) delle ipotesi, la crescita non sarà in grado di assorbire l’incremento dei tassi e quindi il rapporto peggiorerà.
Come si vede, se non c’è spazio per l’ottimismo sul piano delle logiche economiche, è difficile anche dire fino a che punto la situazione sarà arginata sul pianodelle logiche politiche.
Se certamente nessuno – né l’Ue, né gli USA, né tantomeno i Paesi asiatici – trarrebbe vantaggio da un default del nostro debito sovrano, d’altro canto c’è da chiedersi fino a che punto i nostri partner potranno o vorranno soccorrerci e, soprattutto, a che prezzo.
Per comprendere la questione, occorre tener presente che oggi il nostro debito è posseduto per ben oltre la metà da investitori stranieri: tra questi, spiccano la Francia (che deteneva sino all’anno scorso circa il 20% del nostro debito), la Germania (7,5%) e il Regno Unito (3%).
Se la Francia sembra determinata a capitalizzare il suo rischio italiano in termini di condizionamento politico (si vedano gli accordi di fornitura o il coinvolgimento in Libia strappato al nostro Paese), la Germania ha già dato prova di voler uscire dai giochi. Così, mentre la Bce acquista (malvolentieri) i nostri titoli, l’Ecofin discute faticosamente l’incremento del fondo salva-stati e le banche centrali di mezzo mondo mettono in atto misure straordinarie per ridare liquidità ai mercati, la DeutscheBank riduce la sua esposizione sul debito italiano dell’88%.
Viene il sospetto che la strategia dei nostri creditori – non biasimabile, in verità – sia tenere in vita il malato finché si è a rischio di contagio; una volta superato o spalmato tale rischio sull’intera Ue con gli acquisti della Bce, il moribondo potrà essere lasciato al suo destino.
Nel dubbio che questo possa essere lo scenario del prossimo futuro, suggerirei di iniziare a studiare il cinese. ■

*Ordinario di Matematica Finanziaria, Università degli Studi di Cassino